这是一个勇敢的决定。通过放弃雷曼兄弟(Lehman Brothers)这家有着158年历史的老牌华尔街公司，同时在美林(Merrill Lynch)登门拜访时捂紧钱袋，美国财政部长汉克•保尔森(Hank Paulson)和纽约联邦储备银行行长蒂姆•加斯内(Tim Geithner)在有史以来最繁忙的一个周末保持了冷静。这将在未来几周对金融市场产生很大的连带影响，甚至带来更多的不确定性。

我的脑海中立刻出现了两个问题。首先，政府为何在2008年3月为摩根大通(JPMorgan Chase)提供担保，帮助其收购贝尔斯登(Bear Stearns)，但却在6个月后拒绝对雷曼兄弟这家规模更大的机构同样处理？其次，雷曼的破产会令金融状况好转还是恶化？对雷曼说“不”有其背后的原因，尽管短期内情况将进一步恶化，但是另一种选择却可能造成同样的痛苦，并且拖的时间更长。

对雷曼说“不”的一些理由，并不适用于贝尔斯登。首先，偿付能力和流动性之间存在着区别。美联储(Federal Reserve)在贝尔斯登崩溃后制定的流动性安排，意味着目前破产的机构更可能存在的是偿付能力问题，而非暂时的流动性问题。造成上世纪90年代日本经济增长10年停滞的政策错误，就是允许丧失偿付能力的机构苟延残喘，而其期盼出现的市场价格复苏却始终没有到来。

其次，是道德风险问题。虽然各国央行一直在以优厚的条件提供着流动性，避免金融机构陷于破产，但一些银行并未进行实实在在的重组，而是在利用这种体系。它们忙于囤积流动性，并将高风险金融工具推到政府手中。雷曼兄弟为什么制定计划将300亿美元难以出售的商业地产资产置于一个单独的实体，来降低破产的可能性？情况复杂而多变，但银行家们今天终将认识到，这场游戏并非是为了在市场复苏前引诱主权财富基金的投资，而是关于如何重组为一个勇敢的新世界——在这个世界中，金融业的规模将缩小。

第三，贝尔斯登崩溃时并不存在一种令人担忧的因素，该因素强烈有悖于新的政府担保。自8月份为房地美(Freddie Mac)和房利美(Fannie Mae)纾困以来，信贷市场已开始消化美国政府违约的可能性。尽管违约的隐含几率仍远不到1%，但是这种情况却是史无前例的。

最后，还有系统性风险问题。银行家们始终坚称，如果他们的过错得不到救赎，灾难将降临到我们其他人头上。通常来说，这种说法是正确的。当贝尔斯登在悬崖边上摇摇欲坠时，有人表示，由于贝尔斯登是一家抵押贷款业务的顶级投行，听任其破产，将使灾难从银行业的一隅蔓延至整个行业。抵押贷款市场仍在崩塌，该市场的主体部分——“两房”——事实上已被国有化。官员们可能认为，目前让雷曼兄弟这家没有大量参与住房抵押贷款业务的金融机构破产，不会产生多大的影响。

然而，雷曼兄弟的破产将带来系统性影响。系统性风险传播的途径将包括：有关信贷违约市场运转的新不确定因素、有关那些出售针对企业违约保险的保险公司的传言，以及一连串会计减记。事实证明，雷曼兄弟的商业地产投资组合确实难以售出，不过，这些资产仅仅减记了15%。既然这些资产将被抛售，那么就会有一个透明的定价点位，其它机构会把这一点位纳入它们自己对资产的估值当中——否则市场将替它们做这件事。新的减记将降低银行的贷款能力，这会抑制投资并使经济增长放缓。乐观人士会说，越早以一种透明的方式调降资产价格，经济复苏可能也就出现得越快。

目前还难以对此观点提出反驳。不过，与这场战争的迷雾进行搏斗所得到的真正教训，并不在于吹散这场迷雾，而在于避免战争。我们必须加倍努力，对造成这些崩溃的经济繁荣加以约束，并通过会计和监管规则，不再阻止那些长线投资者以一种长线的方式进行投资。